全球一体化时代考验各国央行货币发行体制_行业动态

全球一体化时代考验各国央行货币发行体制

徐斌

近期在“2009上海国际金融论坛”上，中欧国际工商学院经济学与金融学教授许小年表示，这次金融危机的起源是两个过渡，一个是美元货币发行过渡，一个是华尔街的过渡，这两个过渡不是平等的，而是货币发行过渡为源，华尔街金融创新为由，接着美联储实行了错误的货币政策，造成了美国金融市场危机。房地产泡沫破灭引发了一场百年不遇的金融危机，现在所看到的研究，金融危机起源，都把关注点集中在华尔街的金融机构，很少有人去谈货币发行，如果货币发行过程问题不能得到重视，如果在今后的后危机下我们不能从制度上管住美联储发行，那么像这样的金融危机再次爆发只是时间早晚问题。

这个观点，我们认为是正确的，而且是有前瞻性的。央行在危机爆发后，大幅减息并开闸放水，以维持市场必要的流动性，防止经济因失血过多而死，这是正确而且必要的举动。这也是1929年美国金融危机最后演变成为一场席卷全球大萧条的经验总结。但问题是，如果长时间维持定量宽松的零利率政策，那是拿药当饭吃了，世界最终又会陷入新一轮更大规模的金融危机中去。因此，这个问题，实际上涉及到央行货币发行的锚究竟是什么？

在1971年金本位结束后，美元发行基本都是通胀目标制度。也就是说，一旦美国核心CPI超过2%的时候，美联储就要提高隔夜拆解基准利率，以收紧市面流动性，一旦出现通缩迹象，美联储就大幅下降基准利率，以维持市面流动性的宽松。在市场极度乐观、商业信心爆棚之时，央行也转为紧缩货币，防止资产价格泡沫出现，一旦金融市场崩盘，美联储就大幅减息并向市场放水。

通胀目标制在1990年代末期开始出现麻烦。那就是美联储尽管扩大货币供应量，但并未出现人们之前想象的通货膨胀现象。这一点，当时让货币主义大师弗里德曼郁闷不已，公开宣称要反思自己的货币学说是否正确。后来一些经济学者出面安慰他：他理论没错，但世界变了，全球化来了。也就是说，全球化进程加速，导致美元需求暴增，这样美元流淌到世界各个角落换回商品和服务，让美国人享受资产泡沫和本国低通胀的双重享受。

这也是2004年让美联储前主席格林斯潘迷惑不解的地方。天理良心！格林斯潘当时确实也看到了美国房地产泡沫，他没闲着，他当时提高一年期拆借利率，以压制美国房地产泡沫。但美国长期利率却依然走低，美国房地产泡沫依旧。这是违背市场逻辑的！因为美联储一年期隔夜拆借利率，是美国利率市场的基准利率。借短贷长，是金融市场运行的基础。短期利率居然高过长期利率，这是不可能的市场现象！现在我们都明白，是中国在2003年之后，利用巨大的外贸顺差购买美国长期国债，从而压低了美国长期利率。直到2007年，美国一年期基准利率高达5.4%，这才挤爆美国房地产泡沫。那为何不能及时上调利率，让泡沫早日结束？今年年初，格林斯潘和美国财长保尔森都向国会作证表示，美国房地产泡沫，很大原因就在于中国购买大量美国国债的结果，美国政府和美联储都对此无能为力。这话，引起中国上下的一片愤慨之声！借钱的，挥霍成风闯出大祸，最后却归结为债权人没头脑！有这么无厘头的吗？

但仔细一想，这事实上，是全球货币体系在全球化时代痉挛的必然表现。在全球化加速的时代，全球经济一体化迫切需要一个核心货币为锚，否则全球贸易的交易成本太高而无法进行。这也是金本位时代结束后，美元的必然使命。但美联储以本国通胀程度为货币放行准则，这反过来又受到全球化的冲击。因此，是否以资本和商品市场的波动，作为货币发行的锚，现在又成为学术界的热门话题。但无论中国央行方面的“特别提款权”的提议，还是重归金本位的说法，都无法在短期内成为各国央行货币发行的基本准则。因此，美国目前还只能是以通胀目标制，而中国在内的全世界其他国家，现在也只能指望美元保持稳定——虽然也开始区域结算货币多元化的尝试。

许小年教授表示，此次危机，各国都没有学到什么，因此危机迟早还会再来。这话，有失公允。经济周期存在二百多年了，繁荣衰退之荣枯交替，好比春夏秋冬之季节转换，不值得大惊小怪。至于各国央行可能的失职，客观的说，是经济学术界无法向决策者提供可靠学术理论依据的结果。就美联储在内的各国央行而言，他们能做的总归有限。毕竟，货币对于经济非常重要，但经济不只是货币一项内容。